broke

Vorrei condividere con voi alcune considerazioni riguardo alla situazione che si sta venendo a creare attraverso le connessioni tra economie, politiche monetarie e mercati.

Il grande Bull Market Generazionale (BMG) degli anni ’80 e ’90 ha un nome ben preciso: Information Technology. Ogni BMG, difatti, ha un suo peculiare elemento distintivo, un qualcosa di veramente nuovo che piano piano prende spazio nelle economie, crea nuovi bisogni e nuovi posti di lavoro, impatta sugli aspetti della vita di ogni giorno e – di conseguenza – acquista sempre maggior visibilità e importanza anche sui mercati finanziari.

Il primo BMG del ’900, quello culminato del top del ’29, aveva il nome di Trasporti. Il secondo, quello culminato nel top della metà degli anni ’60, aveva il nome di Automazione e Consumo di massa dei beni durevoli (il boom del secondo dopoguerra che i nostri genitori ben ricordano). Il terzo, quello culminato nel top del 2000, ha il nome di TLC e Tecnologia.

Adesso cosa c’è? C’è il QE che facilita la leva e che stimola – anzi forza meccanicamente – l’istinto selvaggio dell’investitore e ci sono i buyback, un meccanismo sempre stimolato dalla easy money che è tra i maggiori contributori al bull market azionario USA.

SnapShot_140628_005006

Perchè un BMG finisce? Per diversi motivi. Il primo è che l’onda di innovazione dell’elemento distintivo perde forza e si stempera nel ciclo economico di base. Il secondo è che l’estrema compiacenza raggiunta da tutti a tutti i livelli in prossimità del top provoca errori di valutazione, cui quasi sempre si aggiungono (o seguono) onde sociali di protesta o rinnovamento. E’ forse un caso che nazismo e fascismo abbiano preso piede durante un Bear Market Generazionale o che la Seconda Guerra Mondiale si sia collocata come spartiacque alla fine dello stesso?

E’ forse un caso che tra il ’65 e l’82 (secondo Bear Market Generazionale) vi siano stati eventi quali il Vietnam e i moti sociopolitici del ’68 e del ’77, solo per citarne alcuni? E’ forse un caso che tra il 2000 e il 2012 (anno del minimo generazionale della Borsa Italiana) si siano accavallati tanti eventi negativi? E’ forse un caso che le espressioni letterarie e artistiche trovino vette superiori nelle fasi di difficoltà che non nelle fasi positive? Ho studiato a fondo la questione e potrei andare molto più avanti di così, ma non è lo scopo che mi prefiggo.

Ritorno quindi agli errori di valutazione che si compiono alla fine di un  grande trend positivo e che sono in realtà i veri “bugs”, i buchi neri che provocano poi il permanere di uno stato di difficoltà molto più a lungo di quanto non sia dato dal rientro delle valutazioni dagli eccessi positivi. Qual’è l’errore attuale? A mio modo di vedere è chiaro e risiede nell’incapacità delle banche centrali di “vedere” – o meglio di “leggere” – ciò che è in realtà sotto gli occhi di tutti.

In primo luogo, bisogna comprendere che il tasso di crescita delle economie durante l’ultimo BMG degli anni ’80 e ’90 NON è stato sicuramente eclatante e in gran parte va imputato a una esplosione del settore servizi e a un aumento della produttività dovuto alla stessa innovazione tecnologica. A partire dal 2000 le banche centrali hanno monitorato un rallentamento economico, cui hanno pensato di porre rimedio con l’arma dell’azione monetaria, cioè abbassando i tassi di interesse. Ciò è particolarmente vero negli USA, dove i tassi sono ai minimi di sempre da anni. Anche in Europa i tassi sono ormai a zero e nonostante ciò non ci sono sono segni – se non flebili e contrastati – di ripartenza. Ciò che non è stato percepito dalle banche centrali è che il rallentamento dell’economia dal 2000 in avanti era in primo luogo dovuto alla “normalizzazione” dell’effetto tecnologico, il quale dopo una accelerazione e un boom nella seconda metà degli anni ’90 si è progressivamente smorzato e si è “ciclicizzato”, cioè è rientrato in buona parte all’interno del ciclo economico normale. Ma il contesto economico con cui si sono trovate a confrontarsi le banche centrali nel 2000 – e dal 2000 in poi – non era sano in quanto era pervaso da una serie di bolle speculative legate alla parte finanziaria (borsa, crediti, proliferazione di strumenti finanziari e di fondi, indebitamento ecc.). Per questo motivo il calo dei tassi in realtà non ha avuto l’effetto sperato. Il beneficiario del calo dei tassi non è stato il sistema produttivo e industriale, ma solo il sistema finanziario che è riuscito così a superare una crisi da lui stesso indotta. E’ stato come dare aspirina a un malato di tumore o meglio ancora come curare con la cocaina un drogato cronico: lo tieni su, eviti le crisi ma non fai nulla per guarirlo, anzi. La prova di questo è nel fatto che la disoccupazione è restata alta (soprattutto in Europa: ma anche negli USA se si guarda ai dati reali e non a quelli “ufficiali”) e che gli ordini all’industria non si sono mossi.

Il Baltic Dry Index, che misura il costo delle spedizioni navali internazionali e che è quindi un termometro preciso della richiesta globale di beni, è sui minimi degli ultimi anni.

Così siamo – all’inizio della seconda metà del 2014 – in una situazione in cui le economie sono stagnanti e i tassi sono così bassi che ulteriori tagli non si capisce che effetto possano avere se non quello di finire di uccidere i fondi monetari o di costringere le banche che stanno loro dietro a sovvenzionarli. Ma ciò che percepiamo in superficie – e che ci viene comunicata da banche centrali, media ecc. – è una situazione possibilista, dove questa chimera della ripresa sembra dietro l’angolo e dove le borse sembrano anticiparla, come di consueto. Bene: a fronte di questa apparenza, credo che una visione più approfondita mostri invece un quadro di riferimento completamente diverso.

Se si guardano i numeri e le statistiche, si vede che la vera anomalia degli ultimi tre anni è che a una fase ciclica apparentemente “normale” di contrazione non è corrisposta una contrazione reale dei consumi. Il motivo è che l’azione delle banche centrali sui tassi ha permesso ai consumatori di mantenere una percezione non negativa sulla propria condizione finanziaria (e quindi sul proprio potere d’acquisto) attraverso una duplice strada: da un lato gonfiando una serie di bolle (quella immobiliare fino al 2007, ma ora anche in molti paesi; quella obbligazionaria e quella azionaria quasi ovunque nelle economie avanzate) che compensassero in parte lo sgonfiamento del potere di acquisto dei salari; dall’altro inducendo una sempre maggior facilitazione al consumo e all’indebitamento personale. Ma le banche centrali sanno bene che, in assenza di una ripresa vera e stabile, anche questo gioco è destinato prima o poi a finire: nel momento in cui ad esempio un accenno di ripresa scatenasse pressioni inflazionistiche latenti (la massa monetaria USA è a livelli enormi, mentre la Yellen e molti altri alla FED giocano a fare le tre scimmiette, oppure in alternativa vivono in una Fantasyland totalmente slegata dalla realtà) e vi fosse un cambio di rotta sui tassi, le leve finanziarie che hanno sostenuto il credito e la bolla sugli asset si romperebbero, con effetti che frenerebbero la ripresa stessa. In realtà il fatto che APPARENTEMENTE non ci sia inflazione (taccio per prudenza sul sistema di misurazione dell’inflazione stessa) si riferisce tutt’al più a i prezzi di beni e servizi, mentre l’inflazione è in piena corsa in altri campi e in particolare su certi assets quali – come detto – azioni e bonds.

Insomma: le banche centrali sono in un “cul-de-sac” da cui non possono uscire in quanto si sono ormai private dell’unica vera arma a loro disposizione: quella monetaria, ormai spuntata. E allora sperano. Sperano che il fatto di aver creato una sorta di “terra bruciata” intorno agli investimenti monetari e ai consumi faccia ritornare capitale in circolo e quindi contribuisca al miracolo di rivitalizzare l’economia.

Perchè “terra bruciata”?

Perchè se si guarda alle alternative di investimento o di allocazione, il panorama è quello della terra bruciata.

Gli investimenti a breve rendono zero.

Quelli obbligazionari rendono tassi infimi che non coprono neppure dall’inflazione. Le obbligazioni sono chiaramente care e rischiose, a meno di non entrare in una spirale deflazionistica sullo stile del Giappone (e anche in quel caso andranno bene solo i governativi di qualità).

Gli hedge funds sono per lo più oggetti misteriosi dislocati su isole tropicali e sono ancora tanti, tantissimi: quasi 7000.

Le case in molte nazioni sono alle stelle e i mercati immobiliari – per quanto possano ancora beneficiare per un certo tempo di questo stato di cose – presentano già ora incongruenze mostruose. Nelle altre nazioni senza bolla immobiliare, un rialzo dei tassi che partisse da questi livelli sarebbe letale per molti. Un conto è l’impatto di un tasso che ti aumenta da 5% a 6% (+20%), un altro è un tasso che ti aumenta da 1% a 2% (+100%).

Allora cosa rimane? Primo, spendere i propri soldi (e non è un caso che lo shopping compulsivo sia una specie di disturbo psicologico sorto negli ultimissimi anni). Secondo, metterli in borsa, che è scesa/risalirà/tanto le altre cose non rendono nulla ecc. . Terzo, indebitarsi, tanto costa poco.

Ci sarà un punto – non credo tra molto, ma chissà: fra sei mesi, un anno, due – dove guarderemo indietro al luglio 2014 e diremo: ma come abbiamo potuto essere così ciechi? Perchè la realtà è che questo è un gioco al massacro, che può anche riuscire ad ottenere i suoi scopi superficiali e di facciata in un lasso limitato di tempo ma che prima o poi presenterà un conto salatissimo, ritengo non solo o non tanto sotto l’aspetto degli andamenti di borsa quanto sotto forma di profondi movimenti di cambiamento sociale e etico.

Le basi da cui far partire storicamente un rilancio dell’economia sono altre e completamente diverse:

– un’onda di innovazione (che al momento non si vede, anzi sembra saturo e maturo anche il settore tecnologico)

– un elevato tasso di risparmio (il quale, come detto, ora invece viene penalizzato dai tassi bassi e “drenato” per drogare la situazione attuale).

Aggiungiamo a margine (è un discorso che meriterebbe storia a sé) che la nazione che si è presa la briga di fare da poliziotto e da banca centrale al resto del mondo – gli USA – è anche la nazione con un indebitamento pubblico e privato ormai fuori controllo, il che è assolutamente incompatibile con questo ruolo. Viviamo in un mondo dove la realtà – a meno di non voler fare come le tre classiche scimmiette – è quella di una accettazione passiva di una mistificazione colossale, per cui tutti noi accettiamo di considerare come moneta di scambio quella che – non avendo alcuna garanzia reale dietro – non è altro che carta che può essere stampata in quantità infinita.

Nel lungo termine questi nodi verranno al pettine e forse voi vi ricorderete di questa lettera. Credo anzi che saranno proprio i mercati a riportare alla fine chiarezza in questa torbida situazione.

Ma nel medio termine siamo – a partire da Marzo 2009 per i mercati americani (quasi record di durata) e fine Luglio 2012 per quello italiano – in un Bull Market ciclico, quindi in una situazione favorevole: e il nostro chiaro compito è quello di sfruttarla al massimo e anzi di valutare se proprio quelle componenti di cui abbiamo parlato sopra (in particolare il fatto che le alternative di investimento abbiano perso ogni competitività) non possano portare in un qualche momento nei prossimi mesi le borse a salire ancora, sotto la spinta di un afflusso di liquidità che arriva per mancanza di alternative e sotto la sotterranea ma chiarissima supervisione e compiacenza delle banche centrali.

Ma anche se così fosse, se le borse salissero ancora, vivetela con il massimo disincanto e senza alcuna illusione di tornare ai fasti pre-2007 o pre-2000. Su molti mercati maturi e su molti segmenti del credito (molto meno, mediamente, su BRIC e emergenti) siamo in una specie di “bolla 3”, talmente anomala rispetto alla storia dei mercati che nessuno ne può ragionevolmente prevedere le modalità di sviluppo: si può solo essere certi che a un certo momento scoppierà. Solo per nota di cronaca, secondo metodologie basate su dati reali e fondamentali (quindi zero analisi tecnica o ciclica, se la cosa vi consolasse) che hanno alle spalle molte decadi di perfetta aderenza alla realtà e capacità previsionale in termini di reward/risk, lo S&P ad oggi ha un ritorno previsto per un lasso di tempo fra i tre e i dieci anni da ora (quindi 2017-2024) che, a questi livelli, è pari a zero. Più lo S&P sale sul breve, più basso diventa il ritorno previsto futuro: e il mercato USA è il reale traino delle borse occidentali.

Ci sono molti che – come il sottoscritto – sono convinti che la Borsa italiana non sia sopravvalutata ma anzi sia strutturalmente una delle più a buon mercato (seppure oggi molto meno di due anni fa, quando fu pubblicato su questo blog il 5 Agosto 2012, una settimana dopo il minimo, il post “Così lontano, così vicino: Borsa Italiana e svolta generazionale“). Nel libro “MIB 50000” viene spiegato come il percorso del nostro indice verso i massimi già toccati nel 2000 sarà lungo e non sarà certo una “Yellow brick road”: e la ragione principale è individuata non tanto nelle “nostre” vere o presunte fragilità interne, quanto proprio nel rischio esogeno che inevitabilmente deriva da eccessi pluriennali e troppo largamente diffusi per non toccarci al momento del loro inevitabile rientro.

Borsa italiana, grafico della variazione % a 10 anni

Borsa italiana, grafico della variazione % a 10 anni

Invito caldamente tutti coloro che, tra voi, non vogliono fare gli “investitori per caso” e nascondere la testa sotto la sabbiolina fine del breve termine, a leggere questo documento che allego di seguito della BIS (Bank of International Settlements, la “banca delle banche centrali”, nel cui Board of Directors siedono tra gli altri Draghi, che a me sembra la vera anima di questo report, e Bernanke), che lascia a chilometri di distanza per chiarezza, profondità, independent thinking e forza delle conclusioni qualunque report di qualunque altra istituzione. E’ in italiano, worth the time: ar2014_it (fonte: http://www.bis.org/)